Предположим также, что рыночная цена акций нефтяной компании является 'справедливой" в том смысле, что при текущей цене 100 долл. за акцию, ожидаемая доходность акций составляет 18,2%. Предположим, что норма рыночной капитализации по "стальным проектам" равна 15,3%. Анализ ожидаемых денежных потоков нефтяной компании свидетельствует о том, что приведенная стоимость, рассчитанная с помощью стоимости капитала сталелитейной компании в размере 15,3%, составляет 119 долл.
Брокер инвестиционной компании говорит, что все акции могут быть приобретены по цене 110 долл. за акцию. Таким образом, могло бы сложиться впечатление, что принятие этого предложения обеспечит положительную NPV, которая будет равна
-110 + 119 = 9 долл. за акцию. Фактически правильная NPV будет равняться -110 + 100 = -10 долл. за акцию! Если бы мы приняли это предложение, то смогли бы наблюдать за тем, как акции нефтяной компании растут, а компании по производству стали — падают в цене, в результате принятия проекта с отрицательной NPV.
А сейчас вернемся к проекту РС1000 и увидим, что теперь совершенно ясно, что "Правильная дисконтная ставка, которую необходимо использовать при расчете NPV проекта, должна отражать риск предприятия - производителя компьютеров, — а не существующего конгломерата предприятий Compusell.
Вторым важным моментом, о котором необходимо помнить, является следующий. Риск, относящийся к расчету стоимости капитала проекта, — это риск, связанный с объемом и временем поступления денежных потоков от реализации проекта, а не риск финансовых инструментов, которые используются для привлечения средств с целью финансирования проекта.
Предположим, что Compusell Corporation планирует собрать 5 млн. долл., которые необходимы для того, чтобы дать старт проекту РС1000 за счет выпуска облигаций. Предположим, что у Compusell высокий кредитный рейтинг, так как у нее нет выпущенных ранее облигаций и, следовательно, она может выпустить их на сумму 5 млн. долл. с процентной ставкой 6% годовых.
Было бы ошибкой использовать 6% годовых в качестве стоимости капитала при расчете NPV проекта РС1000. Как будет видно из главы 16, то, каким образом финансируется проект, может повлиять на его NPV, но это влияние нельзя правильно подсчитать, дисконтируя ожидаемые будущие денежные поступления от реализации проекта с использованием процентной ставки облигаций, выпущенных для финансирования проекта.
Третьим моментом, о котором надо помнить при вычислении стоимости капитала проекта, является то, что она должна отражать только систематические, или рыночные, риски проекта, а не его специфические риски. Мы рассмотрим этот вопрос более подробно в главе 13.
Контрольный вопрос 6.4
Предположим, что средняя стоимость капитала для существующей группы предприятий Compusell равна 12% годовых. Почему эта процентная ставка не может быть г правильной дисконтной ставкой для расчета NPV проекта РС1000?
6.6. АНАЛИЗ ЧУВСТВИТЕЛЬНОСТИ ПРОЕКТА С ИСПОЛЬЗОВАНИЕМ ЭЛЕКТРОННЫХ ТАБЛИЦ
Анализ чувствительности проекта (sensitivity analysis) в планировании инвестиций состоит в проверке того, будет ли проект по-прежнему выгодным, если некоторые основные его переменные факторы окажутся не такими, как запланировано. Удобным инструментом, который широко применяется для проведения анализа чувствительности прогнозов в инвестиционных проектах, является компьютерная программа для табличных вычислений. Речь идет о программах Excel, Lotus 123 или Quattro Pro (см. табл. 6.3)
Табл. 6.3 показывает оценку чистых денежных потоков для проекта РС1000 в табличном формате, похожем на те, которые мы рассматривали в третьей главе. Строки с первой по пятую показывают первоначальные предположения, которые использовались для составления прогноза. Формулы выражены в виде переменных в ячейках В2-В5 таким образом, что если введенные значения изменяются, то пересчитывается вся таблица. Итак, величина, введенная в ячейку ВЗ, обозначает объем продаж продукции в единицах. Вначале в ней указано 4000 компьютеров.
Строки с 8-й по 15-ю — это прогнозы доходных статей на следующие семь лет. Шестнадцатая строка содержит прогнозы чистых денежных поступлений от производственной деятельности за каждый год, рассчитанные с помощью сложения содержимого пятнадцатой строки (чистая прибыль) и двенадцатой строки (амортизационные отчисления). Строки с семнадцатой по двадцатую показывают расчеты инвестиционных денежных потоков — инвестиции в оборотный капитал, завод и оборудование.
